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财经股市创业板:专访|创业板指2020“牛冠”全球,2021还能继续吗?

三九财经 2021-03-22 36 标签: , ,

2020年诸多成长股屡创新高财经股市创业板,创业板指“牛冠”全球。牛年伊始,A股又将“以大为美”的市场风格发挥到了极致,市场分化严重。如何看待近期“抱团取暖”的现象,及A股2021年的投资机会?今天同花顺专家团邀请了万家创业板指数增强基金拟任基金经理——乔亮先生为大家分享。

财经股市创业板:专访|创业板指2020“牛冠”全球,2021还能继续吗?

嘉宾简介:乔亮,美国斯坦福大学工商管理博士,现任万家中证1000指数增强、万家沪深300指数增强等基金的基金经理。历任上海寻乾资产管理有限公司投资总监、总经理,通联数据股份公司联合创始人兼首席投资官,南方基金管理有限公司基金经理,加拿大退休基金国际投资管理公司(CPPIB)基金经理,巴克莱国际投资管理公司(BGI)投资部基金经理等职。

嘉宾核心观点:

1、当前A股主要板块估值已不低,在货币政策回归稳健和生产恢复对资金需求旺盛的背景下,流动性对 A 股估值将偏压制,2021年的行情我们判断偏向震荡市。

2、当前正处5G引领的新一轮科技周期中,依照硬件-软件-内容-应用场景规律,前期以硬件为主,往后看计算机、传媒、新能源产业链等产业发展空间更大。

3、科创板+创业板=中国的纳斯达克,长远来看,这两个加起来是可以对标美国纳斯达克的中国资产。

4、创业板制度改革后,上市公司的内生成长性越来越重要,制度红利进一步推升了优质龙头公司的溢价,“以大为美”的市场风格将持续保持下去。

访谈详细内容:

1、牛年伊始,麻烦您先谈谈对A股市场全年表现的看法?

乔亮:我们认为2021年将是一个经济持续向上复苏、逆周期调节政策缓慢退出的温和宏观环境,这对权益市场有利,有望推动2019年以来的牛市行情继续上行。此外,疫情带来的基数效应使得业绩增长的确定性较高,业绩因素对市场总体偏正向。

但是,随着近几年来的股市扩容,A股市场已经拥有了4000多只个股,目前总市值达到84.5万亿,其中个股质地也是相差悬殊,因此全面性牛市很难再现,此消彼长之间的结构性牛市是2019年以来的主要特征。

对于估值而言,在经历了两年的结构性行情演绎后,A 股主要板块的估值已然不低,在货币政策回归稳健和生产恢复对资金需求旺盛的背景下,流动性对 A 股估值将偏压制,因此对于 2021 年的行情我们判断偏向震荡市。

2、在这样的大环境中,您看好哪些细分领域的投资机会?

乔亮:接下来依然是结构性牛市,从我们自己角度来讲,现在比较看好泛科技、消费、医药等板块。

1)消费行业:中国具有全球最大的消费团体,同时随着城镇化水平的提升,中国经济结构的升级,居民消费能力将会跟随支出一起逐步提升。此外,消费者将会从“吃饱喝足穿暖”过渡到“吃好喝好穿好”,这为消费行业提供了诱人的消费升级增量市场。

2)泛科技行业:政策推动方面,中央经济工作会议将“强化国家战略科技力量”列为排名第一的重点任务,强调依托新型举国体制突破核心技术、解决一系列“卡脖子”问题。“十四五”规划建议稿也强调坚持创新驱动发展,科技自立自强,加快在关键核心技术领域实现突破;产业链扩散方面,当前正处5G引领的新一轮科技周期中,前期以硬件为主,中后期带动软件革新需求,依照硬件-软件-内容-应用场景规律,往后看计算机、传媒、新能源产业链等产业发展空间更大。中国是全球最大的半导体消费国和消费电子中转、制造大国,在过去20多年时间,中国企业在半导体领域的话语权和全球市场的份额不断提升,虽然受到国际打击,但是我们对中国半导体领域的自主可控非常乐观。此外,中国已经成长为全球最为主要的新能源汽车市场,我个人预期到2025年全球销量将从去年的300万辆的基础上,有一个较大幅度的提升,未来3~4年我们会看到新能源汽车产业链市场将呈现大规模的增长。

3)医药行业:政府通过在仿制药领域的带量采购、一致性评价等相关政策,大力压缩了并不具有创新、依靠销售的仿制药市场供给,消耗了整个医保资金80%-90%的仿制药市场快速萎缩。从我们的研究来看,多出来的这部分资金用到了真正具有技术创新能力的企业,包括创新药,创新医疗器械,以及一些创新技术的升级和研发。

3、2020年诸多成长股屡创新高,创业板指“牛冠”全球,您仍认为今年创业板指能有出色表现的原因是什么?

乔亮:2020年创业板指大涨64.96%,全球涨幅第一,这与政策面提振、市场预期较高、权重个股处在风口等有着很大联系。4月通过的《创业板改革并试点注册制总体实施方案》,6月涉及创业板改革的一系列规章制度、配套规则发布实施,成为助推创业板指大涨的内在动力。

此外,创业板指的权重股涵盖了新能源电池、医药、疫苗等热门板块,均处在大风口上,市场热情和业绩表现都非常好,助推了股价表现,使得创业板指数维持整体强势的格局。值得一提的是,创业板改革有助于提高投融资效率,激发市场活力,也会给市场参与各方带来更多机遇,吸引更多增量资金参与。而这使得创业板指数越走越强,并成为全球资本市场中的一个现象级市场。

不过,今年的股票行情结构性特征十分突出,即便是创业板市场,创业板股票之间的差异也是十分明显的。从近段时间的整体表现来看,“创蓝筹”或者说创业板市场中权重较大的个股表现,要明显好于小盘的创业板股票。

接下来,我们继续看好科创板和创业板在未来几年的发展机会。虽然现在创业板从简单的静态估值法来看不算便宜,但是因为注册制启动,我们现在对创业板的看法,有点像是美国的纳斯达克,更准确的来说是科创板+创业板=中国的纳斯达克,长远来看,这两个加起来是可以对标美国纳斯达克的中国资产。以创业板为例,从基本面角度来讲创业板从15年之后一直很沉寂,从去年下半年开始回升,基本面拐点出现。在不考虑估值的情况下,它本身ROE带来的增速可能会有15~20%,这就是为什么我们非常看好创业板的原因。

4、近期的市场,将“以大为美”的市场风格发挥到了极致,千亿市值股票普涨,小市值股票普跌,市场涨指数不涨“个股”您如何看,这种风格是否会持续下去?

乔亮:不少人认为大市值股票不够便宜了,其实便宜是一个相对的概念,在不同的市场环境中有不同的适用。大多数情况下,我们看PE来判断公司是否便宜,假如某公司正常情况合理估值是20倍-30倍PE,我们认为20倍-30倍PE是便宜的, 40倍-50倍是不便宜的。但是当前的市场环境处于一个重构阶段,比如5G、新能源,这些是新一轮世界竞争的开端。在这种动态竞争背景下,静止状态下的估值方法是不合适的。

此外,现在优质稀缺性的公司广受市场追捧的原因是,美国开启了新一轮放水的前奏,在美元长期下行的预期下,大家会去配置稀缺性的优质资产:例如核心地段的房地产、不可替代的优质公司股票等,这也是优质公司估值高企却不断创新高的原因。所以简单地、静态地去评估PE,在当下是不适用的。

视角放宽来看,近年来随着经济增速放缓,供给侧改革去产能,小企业盈利空间缩小,各个行业集中度开始提升,龙头的行业地位更加稳固。越来越多的行业如医药、白酒、家电、化工、建材等,虽然行业增速逐渐放缓,但龙头企业拥有更好的市场资源及融资能力,仍能保持15%以上的稳健增速。龙头公司盈利的增速远超行业平均水平,预计未来存量市场也将被龙头加速垄断。那么增量资金将继续集中到龙头公司上面,进一步推升估值。因此,未来医药和其它优势行业的龙头公司,估值溢价将成为中长期趋势。

此外,创业板制度改革及创业板扩容,使得A股的上市公司不再稀缺,以前“炒小炒差博重组”的做法不再是主流,上市公司的内生成长性越来越重要,制度红利进一步推升了优质龙头公司的溢价。

对比中美消费龙头公司溢价率走势来看,2013年至今,美股表现出较为稳定并逐渐溢价的趋势,龙头公司已摆脱不确定性溢价的阶段。A股龙头溢价率从2015年开始快速提升,这种趋势外资持续流入、险资偏好龙头等综合因素作用下,未来持续保持下去。

5、您是做量化投资的,在国内量化投资界也是大咖级的人物,A股市场从“买小炒差”转向“以大为美”,对您投资有哪些影响,比如一些量化因子是否会失效?

乔亮:从2011年开始,一直到2016年,小盘股的表现一直是优于大盘股,后面是有很强的基本面逻辑支撑的。但小盘股的基本面增速从2014年二季度开始放缓了,所以大家看得出来,2014年中期之后小盘虽然还很强,到2016年之后支撑不下去了。而且从2014、2015年开始,外资逐渐流入,到2016年已经占了市场一定的分量。因为外资非常看基本面,如果基本面不好,它根本不会投。所以在这种情况下,再叠加上当时市场的巨幅波动,小盘就暴跌的更厉害。

很多量化基金的表现,2017年是个分水岭,2017年之前和之后,传统的多因子策略的表现差别就很大了。

A股市场相对来说是时间比较短,并没有经历过几个完整的周期。所以如果只是用非常简单的回看历史,容易掉入一些误区。但因为毕竟我们是做量化的,任何东西我们都是希望从数据来驱动。怎么解决这个难题?需要把历史数据拆得更细一点。把它拆成比较细的情况,最后再把它进行组合去应对新的情况。就像那句话讲的“历史不会简单重复”,但是会找到相似的地方。如果你把它拆得很细,其实我们现在看到的这些现象,在过去某个时间点都曾经出现过。

我们做任何测试,包括因子也好,回测也好,除了看它的表现之外,更重要的一点就是,我们的归因分析系统,会去分析回测跑得好或者不好的原因。比如说如果一个策略过去长时间表现很好的原因是超配了小盘,那这个策略就不会去用。

6、您可以给我们详细说下量化基金是如何运作的吗?比如说量化指数基金,是完全依系统条件被动买入,还是会依据跟踪的指数做人为的干预?

乔亮:量化增强是通过偏离指数一定的偏差度(跟踪误差,大概是3%-5%之间),进行一定的主动增强,我们获得超额收益是通过超配或者低配某一些股票来获得的。增强的那一部分,本质上是通过量化的主动管理来实现。

我们的量化投资框架叫“多因子量化选股”模式,这个框架最开始是90年代在美国兴起,经历了20多年的验证,基本上分为4个部分:①Alpha模型:也就是因子选股,用于预测股票收益;②风险模型:事前对于股票的波动率进行预测;③组合优化:基于股票收益和风险的预期进行排列组合,找到风险承受上限时获得最大预期收益的组合;④归因分析:用于对投资组合的体检,有2个作用,一是让我们知道为什么挣钱和亏钱,二是对各项指标的暴露进行预警和管理。

我们现在用来选股的量化因子,有三百多个,相当于有几百个小机器人,每个机器人在独特的范围内选股。比如说价值机器人只选便宜的股票,至于股票的质量好不好,盈利强不强,这个暂时不关心,只关心市盈率。在这个基础上,有的机器人去看这个股票的资金流向,诸如此类。最后把这几百个机器人拼成一个大的选股器,这就是alpha模型的概念。实事求是地讲,现阶段不存在完全是机器自己做的东西。比如说选用什么样的参数,怎么样对数据进行调整,这些里面都有非常大量的投资经理的判断。但我们希望尽量减少人为的干预,在每天日常的运转过程中,基本上是比较自动化的过程。

7、此前看了您管理的几个指数增强基金,近一年超额回报都比较好,您是通过哪些途径做到增强的?

乔亮:我们做过归因分析,万家沪深300指数增强在行业和风格上的偏差非常小,我们在做组合优化过程中,对风格偏差、行业偏差有非常严格的控制。绝大部分的超额收益主要来自主动选股,剔除了超配、低配某些行业偏差,剔除了风格偏差(比如说大小盘,价值/成长,杠杆率等因子),主要的贡献在于量化选股

我们有个很强大归因分析系统,会去分析回测跑得好或者不好的原因。比如说一个策略表现好的原因是超配了小盘,那这个策略我肯定不会去用。在过去的2010到2016年,我们的策略表现较好,不是因为在某个风格或行业上有特别大的超配,而是在某一些行业里面选股。长期来说我们的因子能把好股票和坏股票区分度做得非常好。

8、做量化投资,最主要的工作之一就是挖掘量化因子,那麻烦给我们介绍下您是如何挖掘因子的,最好举个例子说明下?

乔亮:有一个是基于文本挖掘的信息。分析师的研报一般来说会给股票一个目标价,比如现价是80块钱,目标价是100。如果分析师要改变看法,一定要有非常强的理由。有时可能分析师对公司做了调研,还没来得及形成硬性指标,但是通过文章的情感、语意分析大概感受出来。举个例子,比如说分析师cover一个股票,年初时候写了一篇报告,买入评级目标价给80块钱。可能下一篇研报把评级改为强烈推荐,把目标价格调成95块钱。这个过程中,分析师可能会出一些阶段性的小报告,你会发现他对这个股票的改变,他不可能一夜之间决定把评级调上去。这些额外的信息没办法从数字上面直接抓取,但是通过一系列文献能分析出来。

近1年收益率

万家创业板指数增强A

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